當 然，兩個危機的因由不盡是一樣，但對經濟最終的損害卻是大同小異。上一次風暴為中國所帶來的影響是急促性的，因為問題源於亞洲，因此顯易見到中國出口增出 由1997年的21%急跌至1998年的0.5%。今次由2007年夏天在美國所引發的次按風暴所衍生的負面經濟影響卻較為緩慢。從2007年第三季起， 中國出口增長只是由26.2%放緩至2008年第二季的22.3%。話雖如此，在全球金融一體化下，中國絕不可低估將要面對的宏觀風險。
資金流動性出問題
從 傳統宏觀經濟智慧分析角度來看，人民銀行於9月15日突然減借貸利率和存款準備金率，給我最初的感覺是有點倉卒，因為通脹風險剛剛才開始回落，而且燃油和 水電等民生必需品價格亦醞釀逐步上調，現在減息未免過早。但當我在細心考慮到國內可能銀根已經過緊，並已開始影響到「資金流動性」的問題時，提早寬鬆貨幣 政策未常無理。
要知道在每月公布的宏觀數據，一般情況下，銀行體系和企業資金流動性是不能反映到的，我只能從狹義貨幣供應量（M1）增長的 行為略知一二，附圖明顯看到最近半年K增長急速下滑是，以及1998年的亞洲金融風暴，2001年的科網股泡沫爆破，以至2004年的宏觀調控並無大的差 別。
然後，我再考慮到存款準備金率由2007年1月的9.5%，大幅上揚至2008年第二季的17.5%，以及企業要在人民幣加速升值時面對生產成本急速上升和海外訂單放緩的夾擊；再加上A股跌勢持續未止，房地產交易早已開始大幅回落等現象同時浮現，短期資金流動性出現問題一點也不出奇。由 於目前環球經濟情況險峻，國內增長放緩似乎無法避免，所以息口和存款準備金率應該還有空間下調，借貸配額制亦好可能會選擇性地對一些工業續漸放鬆。
或者說，投資者更關注的問題是中國的銀行體系及其境內金融機構會不會有些隱蔽性問題還未浮現。從2005年至2007年，貸款增長由13%升至16%，比名 義GDP增長於同期14.5%至17.8%還要低少許。整個銀行體系的借貸存款比率從2005年的67.8，微降至2007年的67.2，顯示資金十分充 裕。三大國有銀行的資本充足比率更全是雙位數字，遠超過BIS最低要求的8%。中央政府更早在2006年以開始宏觀調控，更在2007年中實施借貸配額制度，再加上中國的銀行沒有把這些貸款證券化，所以我認為因中國在經濟回落所引發出的不良貸款，將會是有一定的限度。
筆者認為，現在其中一個 隱憂是房地產價格持續回落的問題，因為大約有30%的貸款是接受了房地產作為抵押品的。當它們的市值向下調整時，銀行的資產質數也同時變壞，這自然會令到借貸更趨謹慎，續而對房價再添下調壓力。根據國家發展和改革委員會的數據顯示，全國七十個主要城市的房價（按年增長計算），已從今年1月的11.3%回落 至8月份的5.3%。
貨幣政策「先鬆後緊」
以上的分析解釋了為何實質經濟增長仍高達10%的時候，須要放鬆貨幣政策。在可見的未來六至九個月，貨幣政策的姿態應是「先鬆後緊」。若然環球經濟能在 2009年下半迅速復甦的話，中國始終還須再要面對通脹回升的風險，而美元中長線弱勢持續，是極有可能拖慢燃油和商品價格的調整。
微觀金融經濟明顯與宏觀經濟十指緊扣。在宏觀層面看似無風無浪時，風險卻有可能在微觀的水平與日俱增；就正如十年前國際貨幣基金組織的專家從慣常分析的宏觀經濟指 標，也預測不到亞洲金融風暴的來臨一樣，現在美國亦沒有發生跟傳統定義所界定的「經濟衰退」，但卻發生了一場史無前例的世紀金融危機。中國在十年前已從亞 洲金融風暴領略到金融改革過急的後果，從而大大改變了資本賬開放的速度和態度。
星展銀行高級經濟師
